Las 3 principales trampas del análisis de flujo de efectivo con descuento

La mayoría de los cursos de finanzas defienden el evangelio del análisis de flujo de efectivo descontado (DCF) como la metodología de valoración preferida para todos los activos que generan flujo de efectivo. En teoría (y en los exámenes finales de la universidad), esta técnica funciona muy bien. En la práctica, sin embargo, DCF puede ser difícil de aplicar en la evaluación de acciones. Incluso si uno cree en el evangelio de DCF, otros enfoques son útiles para ayudar a generar una imagen de valoración completa de una acción.

Conceptos básicos del análisis DCF

El análisis DCF busca establecer, a través de proyecciones de las ganancias futuras de una empresa, el valor actual real de la empresa. La teoría DCF sostiene que el valor de todos los activos que generan flujo de efectivo, desde bonos de renta fija hasta acciones para toda una compañía, es el valor presente del flujo de flujo de efectivo esperado dada una tasa de descuento apropiada. Básicamente, DCF es un cálculo del efectivo disponible actual y futuro de una empresa, designado como flujo de efectivo libre, determinado como ganancia operativa, depreciación y amortización, menos gastos de capital e operativos e impuestos. Estos montos proyectados año tras año se descuentan utilizando el costo de capital promedio ponderado de la compañía para finalmente obtener una estimación del valor actual del crecimiento futuro de la compañía.

La fórmula para esto generalmente se da de la siguiente manera:

PV = CF1 (1 + k) 1 + CF2 (1 + k) 2 + ⋯ + CFn (k − g) (1 + k) n − 1 donde: PV = valor presente CFi = flujo de efectivo en el i-ésimo período CFn = flujo de efectivo en el período terminal k = descuento rateg = tasa de crecimiento asumida a perpetuidad más allá del período terminaln = el número de períodos en el modelo de valoración \ begin {alineado} & PV = \ frac {CF_1} {(1 + k) ^ 1} + \ frac {CF_2} {(1 + k) ^ 2} + \ cdots + \ frac {CF_n} {(kg) (1 + k) ^ {n-1}} \\ \\ & \ textbf {donde:} \\ & PV = \ text {valor presente} \\ & CF_i = \ text {flujo de efectivo en} i ^ {th} \ text {período} \\ & CF_n = \ text {flujo de efectivo en el período terminal} \\ & k = \ text {tasa de descuento} \\ & g = \ text {tasa de crecimiento asumida a perpetuidad más allá del período terminal} \\ & n = \ text {el número de períodos en el modelo de valoración} \\ \ end {alineado} PV = (1+ k) 1CF1 + (1 + k) 2CF2 + ⋯ + (k − g) (1 + k) n − 1CFn donde: PV = valor presente CFi = flujo de efectivo en el i-ésimo período CFn = flujo de efectivo en el período terminalk = tasa de descuento = tasa de crecimiento supuesta a perpetuidad más allá del período terminaln = el número de períodos en el modelo de valoración

Para la valoración del patrimonio, los analistas suelen utilizar alguna forma de flujo de caja libre para los flujos de caja del modelo de valoración. El FCF generalmente se calcula como flujo de caja operativo menos gastos de capital. Tenga en cuenta que el PV debe dividirse por el número actual de acciones en circulación para llegar a una valoración por acción. En ocasiones, los analistas utilizarán un flujo de efectivo libre no regulado ajustado para calcular el valor presente de los flujos de efectivo para todas las partes interesadas de la empresa. Luego restarán el valor actual de las reclamaciones senior al capital para calcular el valor del DCF de capital y llegar a un valor de capital. (Para obtener más información, lea Análisis de flujo de efectivo descontado ).

La regla general para los inversores es que se considera que una acción tiene un buen potencial si el valor del análisis DCF es mayor que el valor actual o el precio de las acciones.

Problemas con DCF

Los modelos DCF son potentes (para obtener detalles sobre sus ventajas, pero tienen deficiencias. Funcionan mejor para algunos sectores que para otros (consulte ¿Qué industrias tienden a utilizar el flujo de caja descontado (DCF) y por qué? )).

1. Proyecciones de flujo de efectivo operativo
   El primer factor y el más importante para calcular el valor DCF de una acción es estimar la serie de proyecciones de flujo de efectivo operativo. Hay una serie de problemas inherentes con los pronósticos de ganancias y flujo de efectivo que pueden generar problemas con el análisis DCF. Lo más frecuente es que la incertidumbre con la proyección del flujo de efectivo aumenta para cada año en el pronóstico, y los modelos DCF a menudo usan estimaciones de cinco o incluso 10 años. Los años exteriores del modelo pueden ser tomas totales en la oscuridad. Los analistas pueden tener una buena idea de cuál será el flujo de caja operativo para el año en curso y el año siguiente, pero más allá de eso, la capacidad de proyectar ganancias y flujo de caja disminuye rápidamente. Para empeorar las cosas, las proyecciones de flujo de efectivo en un año dado probablemente se basarán en gran medida en los resultados de los años anteriores. Las suposiciones pequeñas y erróneas en los primeros dos años de un modelo pueden amplificar las variaciones en las proyecciones de flujo de efectivo operativo en los años posteriores del modelo. (Para obtener más información, consulte Style Matters In Financial Modeling ).
2. Proyecciones de gastos de capital
   La proyección de flujo de caja libre implica proyectar gastos de capital para cada año modelo. Nuevamente, el grado de incertidumbre aumenta con cada año adicional en el modelo. Los gastos de capital pueden ser en gran medida discrecionales; en un año a la baja, la administración de una empresa puede controlar los planes de gastos de capital (lo inverso también puede ser cierto). Los supuestos de gastos de capital son, por lo tanto, generalmente bastante arriesgados. Si bien existen varias técnicas para calcular los gastos de capital, como el uso de índices de rotación de activos fijos o incluso un método de porcentaje de ingresos, los pequeños cambios en los supuestos del modelo pueden afectar ampliamente el resultado del cálculo del DCF.
3. Tasa de descuento y tasa de crecimiento
   Quizás los supuestos más polémicos en un modelo DCF son los supuestos de tasa de descuento y tasa de crecimiento. Hay muchas formas de acercarse a la tasa de descuento en un modelo de DCF de capital. Los analistas pueden usar el Markowitzian R = R _f + β (R _m - R _f ) o tal vez el costo de capital promedio ponderado de la empresa como la tasa de descuento en el modelo DCF. Ambos enfoques son bastante teóricos y pueden no funcionar bien en aplicaciones de inversión del mundo real. Otros inversores pueden optar por utilizar una tasa de obstáculo estándar arbitraria para evaluar todas las inversiones de capital. De esta manera, todas las inversiones se evalúan entre sí en pie de igualdad. Al elegir un método para estimar la tasa de descuento, generalmente no hay respuestas seguras (o fáciles). (Para obtener más información sobre el cálculo de la tasa de descuento, consulte Inversores necesitan un buen WACC ). Quizás el mayor problema con los supuestos de la tasa de crecimiento es cuando se usan como una hipótesis de tasa de crecimiento perpetua. Asumir que cualquier cosa se mantendrá a perpetuidad es altamente teórico. Muchos analistas sostienen que todas las empresas en funcionamiento maduran de tal manera que sus tasas de crecimiento sostenibles gravitarán hacia la tasa de crecimiento económico a largo plazo a largo plazo. Por lo tanto, es común ver un supuesto de tasa de crecimiento a largo plazo de alrededor del 4%, basado en el historial a largo plazo de crecimiento económico en los Estados Unidos. Además, la tasa de crecimiento de una empresa cambiará, a veces dramáticamente, de año en año o incluso de década en década. Raramente una tasa de crecimiento gravita hacia una tasa de crecimiento de una empresa madura y luego se sienta allí para siempre.

Debido a la naturaleza del cálculo de DCF, el método es extremadamente sensible a pequeños cambios en la tasa de descuento y el supuesto de tasa de crecimiento. Por ejemplo, suponga que un analista proyecta el flujo de caja libre de la empresa X de la siguiente manera:

En este caso, dada la metodología estándar de DCF, una tasa de descuento del 12% y una tasa de crecimiento terminal del 4% genera una valoración por acción de $ 12.73. Cambiando solo la tasa de descuento al 10% y dejando todas las demás variables iguales, el valor es $ 16.21. Eso es un cambio del 27% basado en un cambio de 200 puntos básicos en la tasa de descuento.

Metodologías Alternativas

Incluso si uno cree que DCF es el principio y el final en la evaluación del valor de una inversión de capital, es muy útil complementar el enfoque con enfoques de precios objetivo basados ​​en múltiples. Si va a proyectar ingresos y flujos de efectivo, es fácil utilizar los enfoques complementarios. Es importante evaluar qué múltiplos comerciales (P / E, precio / flujo de caja, etc.) son aplicables en función de la historia de la empresa y su sector. Elegir un rango múltiple objetivo es donde se vuelve complicado.

Si bien esto es análogo a la selección arbitraria de la tasa de descuento, el uso de un número de ganancias al final de dos años y un múltiplo P / E apropiado para calcular un precio objetivo implicará muchos menos supuestos para "valorar" la acción que en el escenario DCF. Esto mejora la fiabilidad de la conclusión en relación con el enfoque DCF. Debido a que sabemos cuál es el P / E de una empresa o el múltiplo de precio / flujo de efectivo después de cada operación, tenemos muchos datos históricos a partir de los cuales evaluar las múltiples posibilidades futuras. Por el contrario, la tasa de descuento del modelo DCF siempre es teórica y realmente no tenemos ningún dato histórico para extraer al calcularlo.

La línea de fondo

El análisis de DCF ha aumentado en popularidad a medida que más analistas se centran en el flujo de caja corporativo como un determinante clave para determinar si una empresa puede hacer cosas para mejorar el valor de las acciones. Es una de las pocas herramientas de valoración de capital que puede proporcionar un valor real e intrínseco para comparar el precio actual de las acciones en lugar de un valor relativo que compara una acción con otras acciones del mismo sector o con el rendimiento general del mercado. Los analistas del mercado observan que es difícil fingir el flujo de caja.

Si bien la mayoría de los inversores probablemente están de acuerdo en que el valor de una acción está relacionado con el valor presente de la corriente futura del flujo de caja libre, el enfoque DCF puede ser difícil de aplicar en escenarios del mundo real. Sus debilidades potenciales provienen del hecho de que existen numerosas variaciones que los analistas pueden seleccionar para los valores del flujo de caja libre y la tasa de descuento para el capital. Incluso con entradas ligeramente diferentes, pueden resultar cifras de valores muy variables.

Por lo tanto, el análisis DCF quizás se considere mejor en un rango de valores a los que llegaron diferentes analistas utilizando entradas variables. Además, dado que el enfoque principal del análisis DCF es el crecimiento a largo plazo, no es una herramienta adecuada para evaluar el potencial de ganancias a corto plazo.

Además, como inversor, es aconsejable evitar depender demasiado de un método sobre otro al evaluar el valor de las acciones. Complementar el enfoque DCF con enfoques de precio objetivo basados ​​en múltiples es útil para desarrollar una comprensión completa del valor de una acción.

Para lecturas relacionadas, vea Valoración relativa: no quedar atrapado .