El petróleo como activo: la teoría de Hotelling sobre el precio

El petróleo es un producto increíblemente importante, y los inversores buscan continuamente métodos para pronosticar el precio futuro de estos recursos no renovables. En 1931, Harold Hotelling escribió un artículo titulado "La economía de los recursos agotables" que sugiere que los depósitos de recursos agotables deben verse como un activo, al igual que cualquier otra inversión que genere ingresos. Escribió que debido a que los recursos no renovables deben competir con otros activos allí, es una forma sistemática de pronosticar sus precios futuros.

A medida que disminuye el suministro mundial de petróleo, los partidarios de la teoría sugieren que existe una justificación cada vez mayor en la evaluación de las ideas de Hotelling sobre los precios futuros del petróleo. En este artículo exploraremos la teoría de Hotelling y sus críticas para ver si hay algo que los inversores de hoy puedan usar cuando intenten predecir los precios del petróleo. (Para leer los antecedentes sobre la parte "no" de este recurso no renovable, consulte Peak Oil: Problemas y posibilidades ).

La teoría
A pesar de las grandes implicaciones de la teoría de Hotelling, la hipótesis es relativamente simple. Propone que, suponiendo que los mercados sean eficientes y que los propietarios de recursos no renovables estén motivados por las ganancias, solo producirán un suministro limitado de su producto si rinde más que bonos o instrumentos que devengan intereses. Aunque la volatilidad del mercado a corto plazo sigue siendo una función de las fuerzas de oferta y demanda a corto plazo, según Hotelling, los precios a largo plazo deberían aumentar año tras año a la tasa de interés vigente. Si los precios del petróleo, teniendo en cuenta el costo de producción y almacenamiento, no aumentaran a la tasa de interés vigente, no habría restricciones en el suministro. Si los propietarios creyeran que los futuros precios del petróleo no iban a mantenerse al día con las tasas de interés, entonces sería mejor vender tanto como sea posible por dinero en efectivo y luego comprar bonos.

Por el contrario, si las expectativas fueran que los precios aumentarían más rápido que la tasa vigente, sería mejor mantener el petróleo en el suelo. Pero debido a que el petróleo continúa siendo producido y no hay evidencia de inventarios masivos de petróleo, la suposición debería ser que los precios del petróleo aumentarán a la tasa de interés vigente. Esta teoría debería ser válida para todos los recursos agotables y conducir a una situación en la que el aumento de los precios conduzca a una reducción gradual de la demanda y los niveles de producción hasta que no haya oferta y el recurso se consuma por completo. (Para obtener más información, lea ¿Qué es la eficiencia del mercado? )

Considerando la cantidad de apoyo publicado para esta teoría, es sorprendente que la evidencia empírica y los precios históricos del petróleo no respalden el modelo. El petróleo se ha producido desde mediados de 1800, y desde entonces, los precios se han mantenido estables durante la mayor parte de ese tiempo (con la excepción de un período a fines de la década de 1970 y principios de la década de 1980). No fue sino hasta 2000 que los precios del petróleo comenzaron a aumentar más que la tasa de interés y la trayectoria gradual y predecible de precios descrita por Hotelling.

Otra situación curiosa que contradice el modelo es el movimiento de precios de los futuros del petróleo. La dinámica en los mercados de futuros del petróleo ha llevado a períodos en los que los precios futuros estaban por debajo de los precios spot. Este evento, conocido como fuerte retroceso, sugiere que los precios futuros esperados en términos reales estaban cayendo y no estaban creciendo según la tasa prevaleciente. Cuando se discuten los precios futuros, también se debe considerar que incluyen un componente de riesgo y la expectativa de la volatilidad de los precios spot. Aunque aquellos que se oponen a la teoría brindan demasiadas razones por las cuales el modelo no puede discutirlas todas, hay algunas que son notables y brindan una idea de la falla del modelo y otras que pueden respaldar por qué puede mantenerse en el futuro. (Para descubrir qué mueve el petróleo y por qué, lea ¿Qué determina los precios del petróleo? Y conviértase en un detective de futuros de petróleo y gas ).

En la siguiente sección examinaremos algunas de las críticas y problemas comunes con la teoría de Hotelling.

Criticas
Aunque la teoría de Hotelling tiene muchos seguidores, en general no se ha mantenido históricamente. Los opositores a la teoría tienen múltiples razones para rechazar sus preceptos, lo que sugiere que el impacto de las fuentes de energía alternativas y otros factores del mercado relacionados con la energía hacen que el modelo falle. Usando el petróleo como ejemplo, uno puede mirar las posiciones de apoyo y contrarias para decidir si este teorema es viable para predecir el valor de futuros productos no renovables.

• Costos de producción: un hecho que la oposición usa para contradecir el modelo es que no tiene en cuenta los cambios en los costos de producción debido al costo de extracción, el cambio tecnológico o la visión del mercado sobre las limitaciones de la oferta. La teoría supone que el costo marginal de producción aumenta independientemente del stock que se produce, lo que significa que no tiene en cuenta el efecto acumulativo del petróleo ya producido. Los productores de petróleo han sugerido que el costo de producción, específicamente los costos de extracción, aumenta a medida que los pozos se perforan más profundamente para alcanzar un suministro cada vez menor.
• Niveles de calidad: otro hecho ignorado es que el petróleo, así como otros recursos, varía en calidad. La experiencia del mundo real sugiere que primero se producen calidades menos costosas, una vez más, lo que lleva a aumentar los costos de extracción con la reducción de la oferta de existencias. En ambos casos, el costo y el precio futuro del recurso no seguirían un camino gradual y predecible.
• Avances tecnológicos: una tendencia que no se tiene en cuenta es la tasa de cambio tecnológico y su efecto sobre los costos de producción y el precio. Tampoco tiene en cuenta la llegada de nuevas fuentes de energía renovables, su costo de producción y precios, y su efecto sobre los recursos no renovables. La innovación y el progreso tecnológico deberían mejorar la capacidad de extracción de los productores y disminuir los costos y precios de extracción con el tiempo. El progreso tecnológico en la producción de energía solar, eólica y otros sustitutos del petróleo también afectará los precios si reducen significativamente la demanda o proporcionan estos recursos de manera rentable y competitiva con los productos derivados del petróleo.

Otra teoría sugiere que los precios futuros del petróleo pueden calcularse en función de los costos de producción de los sustitutos. Tomemos como ejemplo la energía solar: si suponemos que un barril de petróleo equivale a 5, 8 millones de BTU de energía (equivalente a 1.700 kilovatios hora de electricidad) y la energía solar puede producirse a un precio entre 30 centavos y 50 centavos por kilovatio hora ( kWh), entonces los compradores de energía podrían reemplazar el petróleo con energía solar a un precio equivalente de barril de entre $ 510 y $ 850 (1, 700 x 0.3 y 1, 700 x 0.5). La idea aquí es que los precios del petróleo continuarán subiendo hasta que el precio del petróleo y otros sustitutos alcancen el equilibrio de precios, momento en el cual el suministro de petróleo se agotará y los usuarios cambiarán a la fuente de energía alternativa. Esta hipótesis también supone el aumento de los precios, pero no necesariamente espera que sean graduales o predecibles.

Apoyo
Una explicación de las críticas y los problemas con la teoría de Hotelling es que es solo desde el comienzo de este siglo que el mercado ha visto al petróleo como un recurso agotable. Durante el período en que los precios del petróleo se mantuvieron estables, se descubrieron nuevas fuentes de petróleo tan rápido como se consumía. El mercado reaccionó como si esa tendencia continuara, como si no hubiera un suministro limitado de petróleo. El rápido aumento del precio observado desde 2000 puede no inferir una "burbuja" de precios, sino un efecto de los precios debido a la transición a medida que el mercado cambió su visión del petróleo de renovable a no renovable.

En concierto con esta transición se han publicado las estimaciones científicas altamente publicitadas de cuándo se agotarán las reservas de petróleo. Incluso con los avances en la localización y estimación de la oferta, todavía existe un desacuerdo significativo en los círculos científicos sobre cuándo ocurrirá este evento del fin del mundo. Los partidarios de la teoría de Hotelling recomendarían que a medida que los precios se ajusten a la transición y aumenten las preocupaciones sobre la escasez de petróleo, los precios comenzarán a aumentar a la tasa de interés vigente y seguirán el camino previsto. (Descubra cómo invertir y proteger sus inversiones en este sector resbaladizo en Peak Oil: qué hacer cuando los pozos se secan ).

Trascendencia
Está claro que las reservas de petróleo deben considerarse un activo y que su valor y la decisión de extraerlas deben considerar inversiones competitivas. Aún está por verse si aumentarán a la tasa de interés vigente. Sin embargo, hay una indicación de que a medida que el mercado continúa preocupándose por la escasez de petróleo, la teoría de Hotelling puede proporcionar a los inversores una idea de los precios futuros del petróleo. Independientemente del campo en el que se encuentre, la teoría merece una revisión adicional y vale la pena ser parte de un conjunto de modelos analíticos a medida que el mercado continúa buscando el pronóstico definitivo de los precios futuros del petróleo.

Antes de entrar en este sector caliente, consulte el Manual de la industria del petróleo y el gas .