Comprender el rendimiento del Tesoro y las tasas de interés

La mayoría de los inversores se preocupan por las tasas de interés futuras, pero ninguno más que los tenedores de bonos. Si está considerando una inversión en bonos o fondos de bonos, debe preguntarse si cree que el rendimiento del tesoro y las tasas de interés aumentarán en el futuro. Si la respuesta es sí, probablemente desee evitar los bonos de vencimiento a largo plazo o al menos acortar la duración promedio de sus tenencias de bonos; o planee capear el consiguiente descenso de precios manteniendo sus bonos y cobrando el valor nominal cuando maduren.

(Para una revisión de las relaciones entre las tasas de interés vigentes y el rendimiento, la duración y el vencimiento, consulte El efecto de los aumentos de las tasas de fondos federales en su cartera de bonos ).

Comprender el rendimiento del Tesoro

La curva de rendimiento del tesoro

En los Estados Unidos, la curva de rendimiento del Tesoro (o estructura de plazos) es el primer motor de todas las tasas de interés internas y un factor influyente para establecer las tasas globales. Las tasas de interés en todas las demás categorías de bonos nacionales suben y bajan con los bonos del Tesoro, que son los títulos de deuda emitidos por el gobierno de los Estados Unidos. Para atraer inversores, cualquier bono o garantía de deuda que contenga un riesgo mayor que el de un bono del Tesoro similar debe ofrecer un rendimiento más alto. Por ejemplo, la tasa hipotecaria a 30 años históricamente va del 1% al 2% por encima del rendimiento de los bonos del Tesoro a 30 años. (Para algunos conceptos básicos, consulte ¿Cómo se determina la tasa de interés de un bono del Tesoro? )

A continuación se muestra un gráfico de la curva de rendimiento real del Tesoro al 13 de mayo de 2018. Se considera normal porque se inclina hacia arriba con una forma cóncava, ya que el período de préstamo o vencimiento de los bonos se extiende hacia el futuro:

Fuente: Ldecola, obra propia.

Considere tres elementos de esta curva. Primero, muestra las tasas de interés nominales. La inflación erosionará el valor de los futuros cupones y reembolsos de capital; La tasa de interés real es el rendimiento después de deducir la inflación. Por lo tanto, la curva combina la inflación anticipada y las tasas de interés reales.

En segundo lugar, la Reserva Federal manipula directamente solo la tasa de interés a corto plazo al comienzo de la curva. La Fed tiene tres herramientas de política, pero su mayor impacto es la tasa de fondos federales, que es solo una tasa de un día, durante la noche. Tercero, el resto de la curva está determinada por la oferta y la demanda en un proceso de subasta.

Los compradores institucionales sofisticados tienen sus requisitos de rendimiento que, junto con su apetito por los bonos del gobierno, determinan cómo ofertan. Debido a que estos compradores tienen opiniones informadas sobre la inflación y las tasas de interés, muchos consideran que la curva de rendimiento es una bola de cristal que ya ofrece la mejor predicción disponible de las tasas de interés futuras. Si cree eso, también asume que solo los eventos imprevistos (por ejemplo, un aumento inesperado de la inflación) desplazarán la curva de rendimiento hacia arriba o hacia abajo.

Las tasas largas tienden a seguir las tasas cortas

Técnicamente, la curva de rendimiento del Tesoro puede cambiar de varias maneras: puede moverse hacia arriba o hacia abajo (un cambio paralelo), volverse más plana o más inclinada (un cambio en la pendiente), o volverse más o menos jorobada en el medio (un cambio en la curvatura) .

El siguiente cuadro compara el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años (línea roja) con el rendimiento de los bonos del Tesoro a dos años (línea púrpura) de 1977 a 2016. El diferencial entre las dos tasas, el de 10 años menos el de dos años (línea azul ) es una medida simple de inclinación:

Podemos hacer dos observaciones aquí. Primero, las dos tasas suben y bajan un poco juntas (la correlación para el período anterior es de aproximadamente el 88%). Por lo tanto, los cambios paralelos son comunes. Segundo, aunque las tasas largas siguen direccionalmente las tasas cortas, tienden a retrasarse en magnitud.

Más específicamente, cuando las tasas cortas aumentan, el diferencial entre los rendimientos a 10 y dos años tiende a reducirse (la curva del diferencial se aplana) y cuando las tasas cortas disminuyen, el diferencial se amplía (la curva se vuelve más pronunciada). En particular, el aumento en las tasas de 1977 a 1981 fue acompañado por un aplanamiento e inversión de la curva (propagación negativa); La caída en las tasas de 1990 a 1993 creó una curva más pronunciada en el diferencial, y la marcada caída en las tasas desde marzo de 2000 hasta finales de 2003 produjo una curva igualmente pronunciada según los estándares históricos.

Fenómeno de oferta y demanda

Entonces, ¿qué mueve la curva de rendimiento hacia arriba o hacia abajo?> Flujos de capital que interactúan para producir tasas de interés de mercado. Pero podemos tener en cuenta que la curva de rendimiento del Tesoro refleja el costo de la deuda del gobierno de los Estados Unidos y, por lo tanto, es en última instancia un fenómeno de oferta y demanda. Para una actualización sobre cómo los aumentos y las disminuciones en la oferta y la demanda de crédito afectan las tasas de interés, consulte Fuerzas detrás de las tasas de interés ).

Factores relacionados con la oferta

La política monetaria
Si la Reserva Federal quiere aumentar la tasa de fondos federales, suministra más valores a corto plazo en operaciones de mercado abierto. El aumento en la oferta de valores a corto plazo restringe el dinero en circulación ya que los prestatarios le dan dinero a la Reserva Federal. A su vez, esta disminución en la oferta monetaria aumenta la tasa de interés a corto plazo porque hay menos dinero en circulación (crédito) disponible para los prestatarios. Al aumentar la oferta de valores a corto plazo, la Fed está subiendo el extremo izquierdo de la curva, y los rendimientos cercanos a corto plazo se romperán rápidamente en el mismo paso.

¿Podemos predecir las tasas futuras a corto plazo? Bueno, la teoría de las expectativas dice que las tasas a largo plazo incorporan una predicción de las tasas futuras a corto plazo. Pero considere la curva de rendimiento real de diciembre ilustrada anteriormente, que es normal pero muy empinada. El rendimiento a un año es 1.38% y el rendimiento a dos años es 2.06%.

Si fuera a invertir con un horizonte temporal de dos años y las tasas de interés se mantuvieran estables, por supuesto, sería mucho mejor comprar directamente el bono a dos años (que tiene un rendimiento mucho más alto) en lugar de comprar el bono a un año y transferirlo a otro bono a un año. La teoría de las expectativas, sin embargo, dice que el mercado predice un aumento en la tasa corta. Por lo tanto, al final del año, podrá pasar a una tasa más favorable a un año y mantenerse íntegramente en relación con el bono a dos años, más o menos. En otras palabras, la teoría de las expectativas dice que una curva de rendimiento pronunciada predice mayores tasas futuras a corto plazo.

Desafortunadamente, la forma pura de la teoría no ha funcionado bien: las tasas de interés a menudo permanecen planas durante una curva de rendimiento normal (pendiente ascendente). Probablemente la mejor explicación para esto es que, debido a que un bono más largo requiere que usted resista una mayor incertidumbre sobre la tasa de interés, el bono a dos años contiene un rendimiento adicional. Si observamos la curva de rendimiento desde este punto de vista, el rendimiento a dos años contiene dos elementos: una predicción de la tasa futura a corto plazo más un rendimiento adicional (es decir, una prima de riesgo) para la incertidumbre. Por lo tanto, podríamos decir que, si bien una curva de rendimiento con pendiente pronunciada augura un aumento en la tasa a corto plazo, una curva con pendiente suavemente ascendente, por otro lado, no augura ningún cambio en la tasa a corto plazo; la pendiente ascendente se debe solo a el rendimiento adicional otorgado por la incertidumbre asociada con los bonos a más largo plazo.

Debido a que la observación de la Fed es un deporte profesional, no es suficiente esperar un cambio real en la tasa de fondos federales, ya que solo cuentan las sorpresas. Es importante para usted, como inversionista en bonos, tratar de mantenerse un paso por delante de la tasa, anticipando en lugar de observar sus cambios. Los participantes del mercado de todo el mundo analizan cuidadosamente la redacción de cada anuncio de la Fed (y los discursos de los gobernadores de la Fed) en un intento vigoroso de discernir las intenciones futuras.

La política fiscal
Cuando el gobierno de EE. UU. Tiene un déficit, pide dinero prestado emitiendo bonos del Tesoro a largo plazo a prestamistas institucionales. Cuanto más pide prestado el gobierno, más oferta de deuda emite. En algún momento, a medida que aumenta el endeudamiento, el gobierno de los Estados Unidos debe aumentar la tasa de interés para inducir más préstamos.

Sin embargo, los prestamistas extranjeros siempre estarán felices de mantener bonos en el gobierno de los EE. UU .: los bonos del Tesoro son altamente líquidos y los EE. UU. Nunca han incumplido sus pagos (en realidad estuvo cerca de hacerlo a fines de 1995, pero Robert Rubin, el secretario del Tesoro en ese momento, lo aplacó fuera de la amenaza y ha llamado un incumplimiento del Tesoro "impensable, algo parecido a la guerra nuclear"). Aún así, los prestamistas extranjeros pueden buscar fácilmente alternativas como los eurobonos y, por lo tanto, pueden exigir una tasa de interés más alta si los Estados Unidos intentan pagar demasiado de su deuda.

Factores relacionados con la demanda

Inflación
Si suponemos que los prestatarios de la deuda estadounidense esperan un rendimiento real dado, entonces un aumento en la inflación esperada aumentará la tasa de interés nominal (el rendimiento nominal = rendimiento real + inflación). La inflación también explica por qué las tasas a corto plazo se mueven más rápidamente que las tasas a largo plazo: cuando la Fed aumenta las tasas a corto plazo, las tasas a largo plazo aumentan para reflejar la expectativa de tasas futuras más altas a corto plazo; sin embargo, este aumento se ve mitigado por menores expectativas de inflación ya que las tasas más altas a corto plazo también sugieren una menor inflación (a medida que la Fed vende / suministra más bonos del Tesoro a corto plazo, recolecta dinero y ajusta la oferta de dinero):

Un aumento en los fondos federales (a corto plazo) tiende a aplanar la curva porque la curva de rendimiento refleja las tasas de interés nominales: mayor nominal = mayor tasa de interés real + menor inflación.

Economía fundamental

Los factores que crean demanda de bonos del Tesoro incluyen crecimiento económico, monedas competitivas y oportunidades de cobertura. Solo recuerde: cualquier cosa que aumente la demanda de bonos del Tesoro a largo plazo ejerce presión a la baja sobre las tasas de interés (mayor demanda = mayor precio = menor rendimiento o tasas de interés) y una menor demanda de bonos tiende a presionar al alza las tasas de interés.

Una economía estadounidense más fuerte tiende a hacer que la deuda corporativa (privada) sea más atractiva que la deuda del gobierno, disminuyendo la demanda de deuda estadounidense y aumentando las tasas. Una economía más débil, por otro lado, promueve un "vuelo hacia la calidad", aumentando la demanda de bonos del Tesoro, lo que crea rendimientos más bajos. A veces se supone que una economía fuerte impulsará automáticamente a la Fed a elevar las tasas a corto plazo, pero no necesariamente. Solo cuando el crecimiento se traduzca o se sobrecaliente en precios más altos es probable que la Fed suba las tasas.

En la economía global, los bonos del Tesoro compiten con la deuda de otras naciones. En el escenario global, los bonos del Tesoro representan una inversión tanto en las tasas de interés reales de los Estados Unidos como en el dólar. El euro es una alternativa particularmente importante: durante la mayor parte de 2003, el Banco Central Europeo fijó su tasa a corto plazo en 2%, una tasa más atractiva que la tasa de fondos federales del 1%.

Finalmente, los bonos del Tesoro desempeñan un papel importante en las actividades de cobertura de los participantes del mercado. En entornos de tasas de interés decrecientes, muchos tenedores de valores respaldados por hipotecas, por ejemplo, han estado cubriendo su riesgo de prepago comprando bonos del Tesoro a largo plazo. Estas compras de cobertura pueden jugar un papel importante en la demanda, ayudando a mantener las tasas bajas, pero la preocupación es que pueden contribuir a la inestabilidad.

La línea de fondo

Hemos cubierto algunos de los factores tradicionales clave asociados con los movimientos de las tasas de interés. Por el lado de la oferta, la política monetaria determina la cantidad de deuda pública y dinero que se inyecta en la economía. Por el lado de la demanda, las expectativas de inflación son el factor clave. Sin embargo, también hemos discutido otras influencias importantes en las tasas de interés, incluida la política fiscal (es decir, cuánto necesita pedir prestado el gobierno ">

Aquí hay un cuadro resumen de los diferentes factores que influyen en las tasas de interés: