Una cartilla sobre la perforación en alta mar

La perforación en alta mar es un concepto simple, pero un negocio muy difícil. Con gran parte de las reservas de petróleo y gas en tierra de fácil acceso ya en desarrollo, las compañías de energía han buscado cada vez más en alta mar para reponer sus reservas y satisfacer sus necesidades de producción. Aunque hay abundante petróleo y gas esperando debajo del fondo marino, no es tan fácil acceder. Operar bajo el agua es un poco como operar en el espacio: es hostil para el hombre y la máquina y requiere equipos y conocimientos especializados.

La industria de perforación en alta mar es una empresa multimillonaria por año. Si bien jugadores líderes como Transocean (NYSE: RIG), Diamond Offshore (NYSE: DO), Ensco (NYSE: ESV) y Noble (NYSE: NE) representan un porcentaje significativo de las plataformas operativas, hay docenas de jugadores más pequeños en todo el mundo y la capitalización de mercado de las empresas que cotizan en bolsa en el sector supera los $ 50 mil millones. (Antes de lanzarse a este sector, aprenda cómo estas compañías ganan dinero en el Manual de la Industria del Petróleo y Gas ).

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Historia del negocio
La gente tardó más de 30 años en comenzar a buscar petróleo en otro lugar que no sea tierra firme. Los primeros pozos sumergidos se perforaron en un embalse (Grand Lake, St. Mary's) en Ohio en la década de 1890, y los primeros pozos de agua salada se perforaron poco después en el Campo Summerland de California. Las primeras plataformas en alta mar eran básicamente plataformas de tierra modificadas, y no fue hasta 1947 que el primer pozo se perforó completamente fuera de la vista de la tierra (en el Golfo de México). Desde entonces, ha habido una innovación continua en el campo y la industria se ha expandido significativamente. Ahora hay pocas áreas tecnológicamente fuera del alcance para la exploración, y la explotación en alta mar de los recursos energéticos es un factor importante en la economía energética mundial.

Términos clave
Como todos los sectores, hay algunos términos clave que los inversores deben saber. La terminología más importante cubre el tipo de plataformas que emplea una empresa, ya que las diferentes plataformas tienen diferentes ganancias potenciales y características de demanda.

• Jackup
  Los Jackups son el tipo más común de plataforma de perforación en alta mar, y tienden a ser los más volátiles en términos de tarifas y demanda. Los Jackups tienen una sección de barcazas que flota en el agua (y sostiene el equipo de perforación) y múltiples patas (generalmente tres, pero a veces más) que se extienden hasta el fondo del mar. Los elevadores suelen ser remolcados al sitio de perforación objetivo y, al llegar, las patas se elevan al fondo del mar.
  Una vez en su lugar, estas plataformas suelen ser estables y resistentes, con una plataforma de perforación muy por encima de las olas. Debido a que tocan físicamente el fondo del fondo del mar, generalmente solo se pueden usar en aguas relativamente poco profundas, hasta alrededor de 400 pies de agua. La mayoría de los jackups perforan a través de agujeros en la plataforma, pero algunos (llamados "en voladizo") perforan sobre el lado de la barcaza. (Acceda a los estados financieros para aprovechar las empresas correctas y dejar que fluyan los rendimientos; consulte Desenterrar ganancias en la exploración y producción de petróleo ).
  
• Semisumergible
  Los semisumergibles son bastante diferentes a los jackups. Los semisumergibles flotan en pontones sumergidos y tienen una plataforma operativa que está muy por encima de la superficie. Debajo de la superficie hay anclas y umbilicales que esencialmente atan la plataforma en su lugar, aunque algunos tienen sistemas de alimentación que pueden ayudar a mantener la plataforma en el objetivo. Con las generaciones sucesivas, la capacidad de estas plataformas ha aumentado, y la generación más moderna de semisumergibles puede operar en hasta 10, 000 pies de agua. Si bien los jackups pueden obtener altas tasas diarias en circunstancias específicas, las tasas semisumergibles tienden a ser de tres a cinco veces más altas.
  
• Drillships
  Al igual que los semisumergibles, los buques de perforación pueden operar en una amplia variedad de circunstancias, y a menudo se usan en lugares con aguas muy profundas. Al igual que los semisumergibles, los buques de perforación generalmente tienen un límite operativo de 10, 000 pies, una limitación que tiene más que ver con extender una operación de perforación a través de esa cantidad de agua en comparación con cualquier limitación del barco en sí.
  Los buques de perforación básicamente se ven (y operan) como botes muy grandes, y la perforación se realiza a través de un agujero en el casco (llamado piscina lunar). Estas naves son completamente independientes y autoalimentadas. Si bien no son tan semisumergibles estables, los buques de perforación son móviles y pueden transportar una gran cantidad de equipos, lo que los convierte en una buena opción para perforar pozos exploratorios. Al igual que los semisumergibles, las tarifas diarias para perforar barcos a menudo son bastante más altas que las de los botes.

Métricas importantes
A riesgo de una simplificación excesiva, los ingresos de perforación en alta mar son una función de las tasas diarias y la tasa de utilización, y las tasas diarias representan el precio y la utilización representa el volumen. Una tarifa diaria es la cantidad de dinero que recibe una empresa por la actividad de perforación de un día. Al igual que cualquier precio, la tarifa diaria es una función tanto de la demanda de un servicio como del costo de proporcionarlo: las tarifas generalmente suben rápidamente cuando aumenta la demanda, y los equipos especializados (utilizados en condiciones difíciles o duras) siempre tienen una prima. (La forma en que una empresa contabiliza sus gastos afecta la forma en que se informan sus ingresos netos y los números de flujo de efectivo; lea Contabilidad para diferencias en la contabilidad de petróleo y gas ).

La utilización se refiere al porcentaje de la flota de una empresa que participó activamente y ganó dinero durante el período de tiempo. La utilización es una función tanto de la oferta (cuántos equipos tiene disponible la industria) como de la demanda (cuántas compañías de energía necesitan o quieren) y se mueve en ciclos. Los perforadores en alta mar suelen ser tomadores de precios, pero no es raro que las empresas retiren los equipos del servicio (especialmente los equipos más antiguos que son más caros de operar) cuando los precios bajan.

Los inversores también deben conocer la filosofía de una empresa con respecto a los contratos y las tasas spot. Si bien algunas compañías prefieren buscar contratos para todas sus plataformas (y a veces estos contratos se ejecutan durante varios años), otras están dispuestas a arriesgarse y aceptar la tarifa actual (tarifa spot). Esta decisión tiene mucho que ver con la tolerancia al riesgo del equipo de gestión y su capacidad para pronosticar con precisión las tasas futuras. Las empresas que aceptan precios al contado durante las alzas cíclicas pueden superar a sus rivales que operan con contratos, pero lo contrario también es cierto en períodos de caída de la demanda. (Estas opciones representan uno de los productos políticos más importantes; consulte Impulsar futuros en el mercado energético ).

La edad de la flota es una medida que parece obvia, pero en realidad es un poco más complicada. En el lado obvio, es una medida de la edad promedio de la flota de la compañía. Sin embargo, lo que la edad de la flota puede decirle a un inversor es algo más complicado. Los equipos más antiguos suelen ser menos potentes y pueden requerir un mayor nivel de mantenimiento continuo. Por lo general, una plataforma menos potente significa que lleva más tiempo perforar un pozo, por lo que los clientes generalmente no pagarán tanto por una plataforma más antigua, al menos, cuando hay suficientes plataformas que los clientes pueden permitirse el lujo de elegir.

Por otro lado, las flotas antiguas ya han visto la peor parte de su depreciación, y pueden ser más baratas de operar contablemente. Del mismo modo, una compañía que elige utilizar una flota más antigua generalmente está ahorrando dinero en gastos de capital, y eso puede significar mayores dividendos para los accionistas o un balance más limpio. Como regla general, una flota más joven es más deseable al comienzo de un ciclo y a través de la parte superior de un ciclo de perforación, pero las flotas más viejas son más deseables cuando la actividad de perforación está disminuyendo o en niveles mínimos cíclicos.

Riesgos
El mayor riesgo en la industria de perforación en alta mar se debe al hecho de que es una industria de servicios y depende de sus clientes y sus presupuestos, y es altamente sensible a los precios de los productos básicos. Si los principales productores de petróleo y gas prevén precios de energía más bajos, reducen sus presupuestos de perforación. Con el fin de suavizar algunos de los caprichos del negocio, algunas compañías de perforación persiguen contratos de varios años para sus servicios. Dichos contratos son una compensación para los perforadores: les da un libro de negocios garantizado, pero a costa de fijar una tasa que puede o no ser competitiva años más tarde. (¿No está seguro de hacia dónde se dirigen los precios del petróleo? Esta teoría proporciona una idea; ver El petróleo como un activo: la teoría del precio de Hotelling ).

El exceso de capacidad también es un riesgo común en la industria. Cuando las tasas diarias se mueven hacia el extremo superior del rango, las empresas activan plataformas apiladas y encargan nuevas construcciones. Históricamente, el exceso de capacidad ha sido un problema mayor en el mercado de la acumulación, donde los costos de construcción y los plazos de entrega son más cortos y donde es más práctico apilar equipos en frío (es decir, mantenerlos inactivos en previsión de la demanda futura).

La regulación gubernamental es un riesgo en evolución para la industria. Desde el derrame de petróleo de BP Macondo en 2010, el gobierno de los Estados Unidos ha afirmado el derecho de emitir moratorias de perforación para sus áreas en alta mar. Tales moratorias esencialmente terminan toda actividad en el área cubierta y reemplazan los contratos anteriores. Los gobiernos de todo el mundo tienen diferentes niveles de supervisión y normas regulatorias. En algunas áreas (particularmente en el mundo en desarrollo), los requisitos son mínimos, pero siempre existe el riesgo de una mayor regulación y requisitos operativos más caros.

Los desastres naturales y provocados por el hombre son otro riesgo claro para la industria. Los huracanes pueden dañar o destruir equipos, y los operadores casi siempre posponen las actividades de perforación cuando se espera una tormenta. Los desastres provocados por el hombre pueden cubrir mucho más terreno, desde incendios menores a bordo de la plataforma hasta accidentes graves que provocan la pérdida de la plataforma. Si bien los daños graves causados ​​por los desastres han sido relativamente poco frecuentes, presentan un riesgo.

Valuación
Debido en parte a la naturaleza cíclica del negocio, valorar las empresas de perforación en alta mar es más complicado que valorar una empresa industrial típica. Cuando las proporciones tradicionales como precio / ganancias parecen bajas, eso es a menudo una señal de ganancias máximas y un momento para evitar las existencias.

El modelado de flujo de efectivo debería funcionar, pero el problema con todos los modelos es que son cada vez más imprecisos cuanto más se extienden. Un inversor inteligente podría pronosticar con precisión las condiciones del mercado y la rentabilidad resultante y el presupuesto de gastos de capital de una empresa, pero es bastante difícil. Alternativamente, los inversores pueden tratar de construir modelos de "ciclo promedio" que intenten pronosticar un nivel promedio de rentabilidad y flujo de efectivo durante un ciclo completo, pero estos también son difíciles.

Para bien o para mal, la relación entre el valor empresarial futuro (EV) y las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA) es la métrica más utilizada para valorar estas acciones. En términos generales, este sector cotiza en un rango de 7.0-8.0 veces EV / EBITDA.

Los enfoques de valoración que intentan evaluar los valores de los activos subyacentes también pueden ser útiles. El precio a valor contable es una fórmula simple y familiar. Las acciones en este sector generalmente se negocian en un rango de 2.0 a 5.0 veces el precio / libro, por lo que cuando las proporciones están en los "dos" eso puede ser una señal de compra, mientras que las proporciones en los "cuatro" sugieren que el sector está más cerca de un pico.

En comparación, el costo de reemplazo de activos intenta evaluar lo que costaría reemplazar la flota actual de una empresa. Desafortunadamente, esta no es una métrica muy accesible para el inversionista individual: no es fácil encontrar las cotizaciones actuales de las plataformas de nueva construcción, y se necesita mucho conocimiento para descontar adecuadamente la antigüedad y las capacidades de la flota.

Estos enfoques tampoco son necesariamente útiles de forma aislada: una empresa puede parecer barata porque su valor de EV / reemplazo parece bajo, pero tras una investigación más profunda, un inversor ve que la empresa nunca ha logrado producir márgenes a la par con otros en la industria. En consecuencia, los inversores que buscan utilizar métricas de valoración basadas en activos también deben ubicarlas en el contexto de cómo la rentabilidad de la empresa se compara con otras. (Esta simple medida puede ayudar a los inversores a determinar si una acción es un buen negocio; consulte Value Investing Using The Enterprise Multiple ).

Conclusión
La industria de perforación en alta mar es dinámica y siempre encuentra nuevas soluciones a lo que antes eran problemas tecnológicos insolubles. Combine el continuo apetito mundial por el petróleo, la realidad de que los principales descubrimientos probablemente se encuentren en alta mar y la mejora de las capacidades tecnológicas de los perforadores, y es probable que este sector continúe llamando la atención de Wall Street.

Este es un sector complicado y cíclico, y no es un lugar apropiado para que los inversores principiantes realicen sus primeras compras de acciones. Sin embargo, para los inversores más experimentados y tolerantes al riesgo, esta descripción general es un buen lugar para comenzar y una introducción rápida de los elementos esenciales de la industria. Armado con este conocimiento, comience a investigar las finanzas individuales de las compañías en la industria y vea si hay perspectivas de inversión atractivas esperando ser descubiertas.