Los riesgos de los valores respaldados por hipotecas

Una garantía respaldada por hipotecas (MBS) es un tipo de garantía respaldada por activos que está garantizada por una hipoteca o un cobro de hipotecas. Un MBS puede negociarse a través de un corredor. Es emitido por una empresa patrocinada por el gobierno (GSE), una agencia gubernamental federal autorizada o una compañía financiera privada.

Características de MBS

Si bien son atractivos por varias razones, los MBS tienen algunas características únicas que agregan un riesgo adicional en comparación con los bonos simples.

• Los MBS están garantizados por un grupo de hipotecas residenciales.
• Los pagos mensuales "pasan" a través del banco de origen a un tercero inversor.
• Además de los pagos mensuales de intereses, las hipotecas se amortizan a lo largo de su vida, lo que significa que se paga cierta cantidad de capital con cada pago mensual, a diferencia de un bono, que generalmente paga todo el capital al vencimiento.
• Además de las amortizaciones programadas, los inversores reciben, a prorrata, pagos anticipados no programados del principal debido a refinanciaciones, ejecuciones hipotecarias y ventas de viviendas. Si bien una hipoteca típica puede tener un plazo de 30 años, con frecuencia las hipotecas se pagan mucho antes. Debido a estos prepagos no programados, predecir la madurez del MBS es problemático.

Con un enfoque en el aspecto de prepago de MBS, este artículo presentará el concepto de vida promedio ponderada (WAL) y explicará su uso en la protección contra el riesgo de prepago.

¿Qué es la vida media ponderada?

Una estadística que se usa comúnmente como una medida de la madurez efectiva de un MBS es el WAL, a veces llamado simplemente "vida promedio". Para calcular el WAL, multiplique la fecha (expresada como una fracción de años o meses) de cada pago por el porcentaje del capital total que se paga en esa fecha, luego sume estos resultados. Por lo tanto, el WAL registra el impacto de las amortizaciones de capital durante la vigencia de la garantía.

El WAL se puede visualizar como un punto de apoyo en una línea de tiempo que se extiende desde el origen hasta la fecha de vencimiento final. El fulcro "equilibra" los pagos de capital, al igual que los niños de diferentes pesos equilibran un balancín al tener diferentes posiciones en la barra. La Figura 1 a continuación muestra el WAL para un grupo de hipotecas a 30 años.

Figura 1

Fuente: "La duración de un bono como elasticidad de precio y fulcro" (1988) por el Dr. David Smith

Rendimientos y la tasa interna de retorno

Los MBS son comercializables y pueden negociarse con primas, descuentos o valor nominal, dependiendo de los cambios en las tasas actuales del mercado. Una transferencia de cupón actual se cotiza a valor nominal, mientras que la transferencia de cupón alto se negocia con primas y la negociación de valores de cupón bajo con descuentos. El rendimiento cotizado es la tasa interna de rendimiento, que iguala el valor presente de todos los flujos de efectivo futuros con el precio actual del valor. Por lo tanto, el rendimiento cotizado en un MBS siempre está condicionado a un supuesto de prepago.

El supuesto de prepago es crucial para los valores de transferencia de hipotecas. Los inversores saben de antemano que el prepago puede ocurrir y ocurrirá, pero no saben cuándo ni por cuánto. Esas variables deben ser proyectadas y asumidas. Además, no existe una única suposición conservadora que pueda aplicarse a todas las transferencias debido al efecto asimétrico: existe un incentivo para pagar por adelantado más rápidamente en MBS premium, mientras que lo contrario es cierto para los MBS de descuento.

(Consulte una mirada interna a la tasa interna de rendimiento para obtener más información sobre el uso de este método de análisis financiero).

¿Cuál es el rendimiento realizado ">

El rendimiento realizado en una garantía de transferencia es el rendimiento que el comprador realmente recibe mientras mantiene la garantía, en función de los pagos anticipados reales del principal, en lugar de los pagos anticipados supuestos que se utilizaron para calcular el rendimiento cotizado. Los pagos anticipados que son más rápidos o más lentos de lo esperado afectan las transferencias de primas y descuentos de manera asimétrica.

Suponga que la seguridad de transferencia se negocia con una prima. Los pagos anticipados a valor nominal dan como resultado flujos de efectivo que solo pueden reinvertirse a la tasa actual más baja. En consecuencia, los pagos anticipados más rápidos de lo supuesto niegan al inversor los altos flujos de efectivo que justificaron el precio de la prima en primer lugar. Por otro lado, los pagos anticipados más lentos ofrecen al inversor más tiempo para ganar la tasa de cupón más alta. Como resultado, los pagos anticipados más lentos aumentan el rendimiento realizado por encima del rendimiento cotizado, mientras que los pagos anticipados más rápidos reducen el rendimiento realizado.

Un pase de descuento se beneficia de pagos anticipados más rápidos de lo anticipado porque esos flujos de efectivo pueden reinvertirse a su valor nominal en valores de cupón corriente. En efecto, el inversor puede simplemente reemplazar el cupón bajo por uno más alto, ya que el prepago está a la par. Por lo tanto, el rendimiento realizado excederá el rendimiento citado. Por el contrario, ocurre lo contrario cuando los pagos anticipados son más lentos de lo esperado. El inversor está atrapado con los cupones más bajos durante un período de tiempo más largo, lo que reduce el rendimiento realizado.

¿Qué es el supuesto de prepago?

Con los años, se han desarrollado una serie de especificaciones convencionales de tasas de prepago asumidas. Cada uno tiene sus ventajas y desventajas.

Rendimiento hipotecario estándar

La primera y más simple especificación es asumir el "rendimiento hipotecario estándar" o "prepago en 12." En esta especificación, se supone que no hay pagos anticipados de ningún tipo hasta el duodécimo año, cuando todas las hipotecas en el grupo pagan por adelantado en su totalidad.

Esta especificación tiene la ventaja de la simplicidad computacional y se ajusta a la realidad de que el vencimiento efectivo de la mayoría de los fondos hipotecarios es mucho más corto que la fecha de vencimiento final. Más allá de eso, no se puede decir mucho sobre esta suposición. Descuida totalmente los pagos anticipados que ocurren en los primeros años de un grupo hipotecario. Por lo tanto, un rendimiento calculado y cotizado sobre la base de esta suposición de prepago "estándar" subestima seriamente el rendimiento potencial en una negociación de valores de transferencia con un descuento profundo y exagera el rendimiento potencial en una transferencia de prima.

Método de experiencia de la FHA

En el otro extremo del espectro hay una especificación de prepago basada en experiencias reales de la Administración Federal de Vivienda (FHA). La FHA recopila datos históricos sobre la incidencia real de prepago en los préstamos hipotecarios que asegura. Estos datos cubren una amplia gama de fechas de origen y tasas de cupones.

El método de experiencia de la FHA fue claramente una mejora sobre el rendimiento hipotecario estándar, ya que introdujo suposiciones realistas e históricamente validadas, pero no está exento de problemas. Dado que la FHA publica una nueva serie casi todos los años, el mercado secundario de hipotecas enfrentó la circunstancia confusa de tener valores basados ​​en series de diferentes años.

(Lea más sobre el mercado secundario de hipotecas en Detrás de escena de su hipoteca ).

Tasa de prepago constante

Otra especificación que se ha utilizado es la tasa de prepago constante (CPR), también conocida como la "tasa de prepago condicional". Esta especificación supone que el porcentaje del saldo principal que se paga por adelantado durante un año determinado es una constante.

El método de RCP es más fácil de trabajar analíticamente que la experiencia de la FHA, porque la tasa de prepago aplicable para cada año es un número constante, no uno de los 30 números variables. En consecuencia, es más fácil comparar los rendimientos cotizados para un determinado período de tenencia a través de diferentes supuestos de prepago. Una ventaja sutil del método de RCP es que expone la naturaleza subjetiva del supuesto de prepago. El enfoque de la experiencia de la FHA implica un grado de precisión que podría ser totalmente injustificado.

Una variante de la RCP se llama "mortalidad mensual única" (SMM). El SMM es simplemente el análogo mensual de la RCP anual. Se supone que el porcentaje del saldo principal que se paga por adelantado durante un mes determinado es una constante.

Modelo de prepago estándar de PSA

La suposición de tasa de prepago más comúnmente utilizada es la experiencia de prepago estándar ofrecida por la Asociación de Valores Públicos (PSA), un grupo comercial de la industria. El objetivo del PSA era llevar la estandarización al mercado. Los primeros 30 meses de experiencia de prepago estándar requieren una RCP en constante aumento, que comienza en cero y aumenta un 0.2 por ciento cada mes; a partir de entonces, se utiliza un nivel de seis por ciento de RCP. A veces, sin embargo, los rendimientos se basan en un supuesto de prepago más rápido o más lento que este estándar. Este cambio en el supuesto de prepago se indica designando un porcentaje superior o inferior al 100 por ciento.

• Un MBS cotizado con un PSA del 200 por ciento supone un aumento mensual del CPR del 0.4 por ciento durante los primeros 30 meses, luego un CPR de nivel del 12 por ciento.
• Un MBS cotizado al 50 por ciento de PSA supone un aumento mensual de 0.1 por ciento en la RCP, hasta que se alcance el nivel de RCP del tres por ciento.

La línea de fondo

Como se discutió, el uso de la vida promedio ponderada implica una serie de suposiciones y está lejos de ser preciso. Sin embargo, ayuda a los inversores a hacer predicciones más realistas sobre el rendimiento y el plazo de un MBS, lo que ayuda a reducir el riesgo de prepago inherente.

(Para obtener más información sobre MBS, consulte Beneficio de la deuda hipotecaria con MBS ).